지주사 주가, 구조적 리레이팅의 서막이 시작됐다

한국 지주회사의 구조적인 저평가는 이제 끝날 수 있을까. 상법·세법 개정과 주주환원 정책의 강화, 글로벌 사례 비교를 통해 ‘지배구조 리레이팅’의 실현 가능성과 투자 전략을 짚어봅니다.

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1. 지주사 할인 구조의 핵심 – 왜 여전히 저평가일까?

지주회사의 주가는 대부분 자회사의 가치에 연동되지만, 현재 NAV(순자산가치) 대비 50~60%의 할인율이 지속되고 있습니다. 이 구조적 저평가의 원인은 다음과 같습니다.

• 순환출자·복잡한 지배구조: 이해 상충 우려 확대
• 자사주 활용 미흡: 경영권 방어용 보유가 많고, 소각은 소극적
• 낮은 주주환원율: 배당성향 20~30% 수준에 그침
• 자회사 가치 투명성 부족: 비상장 자회사 중심의 NAV 구조

즉, 외형적 NAV보다 실질 귀속이익의 신뢰도가 낮고, 시장은 이를 반영해 할인율을 높게 적용하고 있는 것입니다.

2. 이재명 정부의 밸류업 전략 – ‘정치적 압력’이 바꾼다

2025년 출범한 이재명 정부는 코스피 5000 시대를 열겠다는 목표 하에 자본시장 개혁을 전방위로 추진하고 있습니다. 핵심은 상법·세법 동시 개정과 지배구조 개편입니다.

• 상법 개정: 이사회의 주주 충실의무 명문화, 자사주 소각 의무화, 집중투표제 확대
• 세법 개정: 상속세 완화와 맞물린 기업 지배력 견제 조치
• 시장질서 강화: 원스트라이크 아웃제, 공시 강화 등으로 정보 비대칭 해소

이러한 정치 주도의 개혁은 기업의 행동 변화를 촉진할 수 있다는 점에서, 단순한 규제가 아닌 ‘기회’로 해석될 수 있습니다.

3. 글로벌 사례와의 비교 – 선진국은 어떻게 했나?

한국의 지주사는 대부분 투자형이며, 실질 사업 영위보다는 자회사 배당 수취에 집중돼 있습니다. 그러나 글로벌 선진국은 다릅니다.

• 미국: 버크셔 해서웨이, 액티비스트 펀드 중심으로 TSR(총주주수익률) 강화
• 일본: 도쿄증권거래소 개혁 후 PBR 1배 미만 기업 대상 경영 압박
• 유럽: 배당성향 50% 이상, 이사회 독립성 확보, ESG 공시 의무화

결국 **‘투명한 지배구조’와 ‘예측 가능한 주주환원’**이 글로벌 시장에서의 지주사 리레이팅 조건임이 명확해집니다.

4. 지주사의 변신 – 전략지주사로의 전환이 관건

지금까지의 지주사는 단순한 ‘지분 보유 기관’이었지만, 이제는 전략적 자산 배분과 자회사 성장 견인을 수행하는 ‘전략 지주사’로 진화해야 합니다.

필요한 변화 방향은 다음과 같습니다.

• 자회사 IPO 또는 가치 재평가
• 자사주 매입 및 소각의 정례화
• NAV 투명성 확보를 위한 중복상장 해소
• 신성장 동력 확보 (AI, 방산, 친환경 등)

이러한 행동이 동반되어야만, 지주사 리레이팅은 ‘기대감’이 아닌 ‘실현’으로 이어질 수 있습니다.

5. 지금은 2차 리레이팅의 시작점 – 선별적 접근이 중요

2025년 상반기, 지주사 주가는 1차 랠리를 경험했습니다. 그러나 이는 대부분 정책 기대감에 따른 동반 상승이었고, 이제부터는 옥석 가리기의 구간입니다.

다음과 같은 조건을 충족한 지주사에 주목할 필요가 있습니다.

• 자회사 실적이 본격 회복세에 진입한 기업
• 배당 확대와 자사주 소각이 이미 실행 중인 기업
• 비효율 자산 정리 및 사업 포트폴리오 재편이 이뤄지는 기업
• 지배구조 투명성 강화 및 IR 강화에 적극적인 기업

특히 동원산업, 한화, HD현대, LG, SK, CJ 등은 각각 방산, 조선, 엔터 등 자회사 성장 스토리를 기반으로 차별화될 수 있습니다.

결론: 지주사 투자, 이제는 타이밍보다 ‘행동’을 보라

단기 상승 이후 조정이 있더라도, 행동 기반의 구조 개선이 동반된다면 2차 리레이팅은 현실화될 수 있습니다. 특히 다음을 기억하세요.

• 단순한 할인율 축소가 아닌, 귀속이익과 주주환원의 증가가 핵심입니다.
• 정책과 기업, 투자자가 동시에 움직이는 구조 속에서만 의미 있는 ‘리밸류에이션’이 가능합니다.
• 지금은 ‘정책 선반영’이 아닌 ‘행동 기반 리레이팅’이 시작되는 골든타임입니다.

 

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